對于中小企業(yè)板的設(shè)立，關(guān)心證券市場的人們無法不擔(dān)心這樣一個可能：近親結(jié)婚的夫妻第一胎生了個癡呆的孩子，第二胎到底能否避免。一樣的股權(quán)分離，一樣由證監(jiān)會掌握發(fā)審權(quán)，沒有理由讓人們不為他擔(dān)心。中小創(chuàng)業(yè)板塊的設(shè)立，無論從那個角度看，對那些想到股市圈錢的企業(yè)來說，肯定是利好，但是目前的設(shè)置方式對于資本市場是否是長期利好還需要事實來證明。
經(jīng)濟學(xué)家韓志國表示，沒有一套與市場相適應(yīng)的新機制落地，上市機制、基準、方式跟主板沒有什么區(qū)別，只能說，這是一次新瓶裝舊酒。
緩解哪種企業(yè)的融資難？
中國證監(jiān)會有關(guān)負責(zé)人表示，中小企業(yè)板快的建立有利于緩解中小企業(yè)融資難的問題。但是這次對于中小企業(yè)板塊的設(shè)立又明確地規(guī)定，與主板市場相比，中小企業(yè)板塊暫不降低發(fā)行上市標(biāo)準，而是在主板市場發(fā)行上市標(biāo)準的框架下設(shè)立中小企業(yè)板塊，以避免因發(fā)行上市標(biāo)準變化帶來的風(fēng)險。這樣一來，設(shè)立中小企業(yè)板塊僅僅增加了IPO的發(fā)行通道，因為按《公司法》的要求，主板市場上市公司最低實收資本額為5000萬元人民幣，就現(xiàn)實情況來說，這種規(guī)模的公司決不是通常意味上那些無法從銀行籌到資金的真正的嗷嗷待哺中小企業(yè)。但相對于發(fā)達國家的標(biāo)準，目前即使在主板上市的大多數(shù)企業(yè)，規(guī)模上也大都是中小企業(yè)，這樣看來，有人在概念上玩弄了一把中小企業(yè)。
去年，原國家經(jīng)濟貿(mào)易委員會、原國家發(fā)展計劃委員會、財政部、國家統(tǒng)計局聯(lián)合發(fā)文規(guī)定中小企業(yè)的標(biāo)準，但是規(guī)定的是在什么數(shù)量以下是中小企業(yè)，而在標(biāo)準的下面企業(yè)的實力千差萬別。
股權(quán)為何照舊分離？
中國股市股權(quán)分離所帶來的問題愈積累愈多，但是新設(shè)置的中小企業(yè)板仍是“外甥打燈籠———照舊”。用市場人士張衛(wèi)星的話來說，此次深圳市場開設(shè)的中小企業(yè)板沒有太多創(chuàng)新，是中小盤股“股權(quán)分置”的新股發(fā)行重新開始而已。
燕京華僑大學(xué)校長華生表示，到底股權(quán)分離準備搞還是不準備搞？如果不搞的話，中小企業(yè)還上市，這樣做邏輯上是混亂的。
深圳創(chuàng)新科技投資有限公司總裁程厚博告訴記者，中小企業(yè)板塊的設(shè)立對創(chuàng)業(yè)投資沒有實質(zhì)性的影響，因為如果仍然不流通，風(fēng)險投資就退不出來，現(xiàn)在能做到的就只是集合人氣，增加期望值。
對于為什么放棄了創(chuàng)業(yè)板塊的全流通，有業(yè)內(nèi)人士告訴記者，如果這個時刻推出全流通的中小企業(yè)板，主板將全線崩潰。但是股權(quán)分離下發(fā)行的股票越多，全流通問題解決的難度越大，企業(yè)的行為就更加難規(guī)范。
公司上市為何不徹底市場化？
公司上市長時間以來經(jīng)歷了一個從“計劃狀態(tài)”走向“半計劃狀態(tài)”的過程，但是離純粹的市場經(jīng)濟仍距離很遠。在保薦人制度出臺后，曾有業(yè)內(nèi)人士抱怨，證監(jiān)會還是不想放權(quán)，但是把責(zé)任往外推。這次證監(jiān)會對中小企業(yè)板的上市審核工作也沒有什么創(chuàng)新，還是繼續(xù)采取主板現(xiàn)有的方式，繼續(xù)掌握著發(fā)審權(quán)，成立新的發(fā)審委。但是，無論是銀廣夏還是藍田，證券市場上出問題的企業(yè)都是在證監(jiān)會審核下上市的，但證監(jiān)會都沒有承擔(dān)事后的責(zé)任。采取香港的上市方法，由券商來負責(zé)為什么不能實行？
加劇投機還是減少投機？
盡管目前基金公司一直在推行價值投資理念，但只要股市上投資者的分紅低于進行股票交易的費用，股市就仍然沒有脫離零和博弈。從股市的發(fā)展來看，誰堅持長期投資，誰虧損。這樣的股市本身就是投機的市場。
燕京華僑大學(xué)校長華生表示，中小企業(yè)板的推出會進一步加劇股市上投機的現(xiàn)象，其中投機的成本是非常大的，目前主板市場的很多上市公司確實素質(zhì)很差，還沒有建立這樣一個優(yōu)勝劣汰的機制。與目前主板上的上市公司相比，將來中小企業(yè)板塊的上市公司風(fēng)險會更大。中小企業(yè)板塊以承接小盤股為己任，在制度設(shè)計上卻和主板市場規(guī)則一脈相承，其股價虛增的泡沫風(fēng)險不言自明。
市場成敗的關(guān)鍵在于還是一個制度設(shè)計問題，沒有實行全流通，必然導(dǎo)致股票價格虛高。上海證券交易所總監(jiān)胡汝銀認為，“這些問題不解決，搞多少個交易所，開多少個板都沒有用，只能是證券業(yè)人士追求自己的效用最大化�！�
能否與上交所形成競爭？
社科院金融研究所金融研究室主任易憲容認為，啟動中小企業(yè)板塊有利于市場競爭。這個競爭自然是和上海證券交易所的競爭。但是到目前為止，沒有聽說納斯達克在多大程度上和紐約證券交易所存在激烈的競爭。兩個定位不一樣的發(fā)行市場很難打響激烈的競爭戰(zhàn)。
股份制專家劉紀鵬表示，長期以來，上交所“一所獨大”。此次中小板市場的推出，將形成兩個市場分工、合作和競爭的格局，交易所也將因此為上市公司提供更加優(yōu)質(zhì)的服務(wù)。但愿這不是一廂情愿。
有業(yè)內(nèi)專家表示，深交所應(yīng)該恢復(fù)原來的地位，因為它本來就是全國性的市場，有良好的設(shè)備，只搞一個“中小企業(yè)股票市場”是大馬拉小車，是資源的浪費。
監(jiān)管能否更有效？
仔細研究證監(jiān)會有關(guān)人士的答記者問，我們發(fā)現(xiàn)設(shè)立中小企業(yè)板塊主要的作用就是把在日后在主板上市的中小企業(yè)放在一起，便于管理。但是，這樣是否使監(jiān)管比以前更有效讓人懷疑。證監(jiān)會的有關(guān)人士承認，由于中小企業(yè)板塊集中了主板市場中股本規(guī)模相對較小的上市公司，中小盤股上市公司經(jīng)營穩(wěn)定性不夠高、容易被炒作等問題會在這一板塊集中體現(xiàn)，風(fēng)險特征會與主板市場略有不同。證監(jiān)會也采取了相應(yīng)的監(jiān)管措施，但是我們還是懷疑。
有業(yè)內(nèi)專家表示，中小企業(yè)規(guī)模和經(jīng)營的變數(shù)太大，業(yè)績也不穩(wěn)定，因此該板塊風(fēng)險更大，炒作問題會更嚴重。
分兩步走怎么走？
眾多官員與著名學(xué)者，都談到開設(shè)中小企業(yè)板是設(shè)立全流通創(chuàng)業(yè)板市場分兩步走的第一步。但是從第一步到第二步要走多久？
此次證監(jiān)會的公告中也談到“逐步推進制度創(chuàng)新，以便為創(chuàng)業(yè)板市場建設(shè)積累經(jīng)驗”。但是到目前為止，沒有看到一個官員明確表示怎樣實現(xiàn)“分兩步走”，怎樣“過渡到全流通的創(chuàng)業(yè)板市場”。目前，主板的股權(quán)分離到現(xiàn)在都沒有一個好辦法來解決，難道因為中小企業(yè)板塊的設(shè)立，這個問題就自然而然得到答案？
張衛(wèi)星表示，“股權(quán)分置”的中小企業(yè)板市場一旦開設(shè)，建立全流通的創(chuàng)業(yè)板市場反而更難了，更加遙遙無期。他認為如果中小企業(yè)板設(shè)立是第一步，恰恰是這一步阻礙了第二步“建立全流通創(chuàng)業(yè)板”的邁出。這一判斷在不久的將來就會得到驗證。
據(jù)悉，此前有關(guān)全流通方案幾乎是呼之欲出，而有關(guān)高層也在考慮，推出后的中小企業(yè)板，最好不要出現(xiàn)新的歷史問題，等待全流通大的框架出臺后，再公布深交所恢復(fù)新股發(fā)行。也正如此前分析的，由于在國有股流通方式上幾乎“難產(chǎn)”，加之國資委主導(dǎo)的國有股減持的緊迫性，或造成在較長時間內(nèi)“全流通試點”都無法啟動。這樣，深交所恢復(fù)新股發(fā)行也同樣無法等待全流通的框架出臺了，從而也就拋開了中小企業(yè)板一開始就采取全流通的想法。
發(fā)行到底有多快？
市場人士紛紛表示，設(shè)立中小企業(yè)板塊，公司上市只要不是打包發(fā)行對主板影響不會很大。的確，管理層一方面希望通過增加中小企業(yè)板上市的數(shù)量，來平抑市場巨大的需求，但同時又擔(dān)心，過多的上市使市場產(chǎn)生對于擴容的恐懼。但這個矛盾是無法避免的，這將嚴峻的考驗證監(jiān)會和交易所目前調(diào)控市場的技巧和手段。如果發(fā)行的數(shù)量太少，勢必進一步增加市場的投機，甚至方便了機構(gòu)對中小企業(yè)板塊的操縱。
怎樣面對香港創(chuàng)業(yè)板的競爭？
盡管傳言目前已經(jīng)有1000多家中小企業(yè)積極準備登陸中小企業(yè)板塊，但是與香港創(chuàng)業(yè)板相比，中小企業(yè)板具備多大的競爭力？與國有企業(yè)不同，中小企業(yè)大都是民營企業(yè)，需要股權(quán)流通，需要用股票期權(quán)的方式來對管理層進行激勵。這在中小企業(yè)板都無法實現(xiàn)。
曾有媒體報道說，有民營企業(yè)家認為現(xiàn)在和3年前不一樣了，3年前如果深圳創(chuàng)業(yè)板推出，去那里上市是一種榮譽。但現(xiàn)在的情況發(fā)生了很大的變化，目前去納斯達克上市依然是一個國內(nèi)企業(yè)身份的象征，再不濟也要到香港的創(chuàng)業(yè)板去上市。因此，即使現(xiàn)在深圳的中小企業(yè)板開了，國內(nèi)的高科技企業(yè)到那里上市可能覺得是沒面子的事，讓現(xiàn)在民營企業(yè)家去談中小企業(yè)板都有掉價的嫌疑。
長遠利益還是地方利益？
只要中小企業(yè)板塊設(shè)立，無論用那種方式，對于深圳都是件好事。據(jù)說本來深交所的創(chuàng)業(yè)板市場的創(chuàng)新建設(shè)有上中下三策來選擇：上策是建設(shè)地方區(qū)域性全流通市場；中策是實行建設(shè)一步到位的全國性全流通創(chuàng)業(yè)板市場；下策才是股權(quán)分置的股票發(fā)行重新開始。
中策的難度與阻力是最大的，老股全流通問題不解決是不可能單獨實施，而上策根本不合深圳的胃口，最后深圳選擇了最下策的股權(quán)分置的股票發(fā)行重新開始。但是這個選擇對于資本市場的長遠發(fā)展來看，明顯利空。自從2000年，深交所停發(fā)新股以來，深圳的金融中心的位置漸行漸遠，深圳市政府一直為重新發(fā)股而奮斗，這次設(shè)立中小企業(yè)板塊得利者無疑包括深圳。本報記者 劉寶強
中小企業(yè)板是否穿新鞋走老路
中小企業(yè)板一步三回頭，現(xiàn)在總算是定下來了。在此之前，深交所已經(jīng)二次測試，顯然已經(jīng)不再存在方案爭議，但這并不能排除“問題板”的懸疑。懸疑就在于是否“穿新鞋走老路”。
中小企業(yè)板作為創(chuàng)業(yè)板的第一步，其區(qū)別于創(chuàng)業(yè)板的主要特點是“兩個不變”、“四個獨立”。即法律制度不變、發(fā)行上市標(biāo)準不變和運行獨立、監(jiān)察獨立、代碼獨立、指數(shù)獨立。如果一言以蔽之，不妨可以說，中小企業(yè)板可能是典型的穿新鞋走老路，說穿了就是停發(fā)了幾年新股的深交所恢復(fù)新股發(fā)行功能而已。只不過這不再是像過去那樣跟上交所你發(fā)一家我發(fā)一家的競爭，而是將把符合主板市場發(fā)行上市條件的企業(yè)中規(guī)模較小的企業(yè)集中到深交所。這對于深交所來說，固然有利于逐步形成將來創(chuàng)業(yè)板市場的初始資源；而對于保留了大盤藍籌股群體發(fā)行專利的上交所來說，在中小盤股上的“塞翁失馬”其實又何嘗不是“焉知非�！�？而對于這樣一樁本來不該發(fā)生或者說本來就是“早知今日何必當(dāng)初”的市場資源和利益的重新分配，過高地估計其意義似乎并無必要。畢竟對于建立多層次資本市場的體系來說，現(xiàn)在只不過剛剛邁出了試探性的一步，離關(guān)鍵的一步———創(chuàng)業(yè)板的建立，相距何遠？
不少的人都擔(dān)心中小企業(yè)板的設(shè)立會對現(xiàn)有主板市場形成沖擊，這是可以理解的。畢竟股票發(fā)行由目前一個市場擴展為兩個市場，難免增大發(fā)行規(guī)模，并在一定程度上分流現(xiàn)有市場資金。事實上，影響中國資本市場發(fā)展的根本原因在于結(jié)構(gòu)性矛盾和體制的不完善。如果深交所此次設(shè)立中小企業(yè)板可以為包括高新技術(shù)企業(yè)在內(nèi)的中小企業(yè)等優(yōu)秀的上市資源提供良好的融資渠道和市場資金提供高質(zhì)量的交易環(huán)節(jié)，應(yīng)該是一個重大利好。然而，恰恰有可能由于“兩個不變”和“四個獨立”，使得中小企業(yè)板問世的意義大打折扣。中小企業(yè)板以承接小盤股為己任，在制度設(shè)計上卻妥協(xié)于現(xiàn)有的法律框架，和主板一脈相承，其先天不足自然不言自明。在中小企業(yè)板的推出僅僅表現(xiàn)為深市恢復(fù)發(fā)行新股功能的情況下，由此導(dǎo)致的新股擴容大提速，就無法避免投資者利益被不當(dāng)忽略。由于信息披露上存在著諸多難以克服的缺陷，新股發(fā)行過快不僅難以保證上市公司質(zhì)量，同時不免大大增加投資者的市場風(fēng)險。
無論從什么角度來看，人們對于中小企業(yè)板可能的穿新鞋走老路，心態(tài)都不能不十分矛盾。一方面，它似乎消除了種種有可能發(fā)生的動蕩，多少可以給人幾分安心，另一方面，它畢竟沒有解決一些本來應(yīng)該解決或者有可能解決的問題，又不能不令人揪心。中小企業(yè)板的問題與生俱來，它是同整個中國資本市場的問題聯(lián)系在一起的。也許，在管理層還不得不為發(fā)展和規(guī)范、創(chuàng)新和穩(wěn)定的問題左右為難的情況下，中小企業(yè)板這個新生兒，就不能不是這么一個疼不得恨不得的臭小子。
黃湘源
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